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「凯发娱乐官网最新版本下载」33亿收购美杰姆 三垒股份何以忍受标的3766%溢价
发表日期:2020-01-11 15:56:08| 来源 :恒丰娱乐场 | 点击数:804 次
本文摘要:33亿收购美杰姆 三垒股份何以忍受标的3766%溢价黄一帆自去年10月计划收购早教资产睿优铭51%股权失败后,大连三垒机器股份有限公司今年1月份再次公告因筹划资产收购停牌交易。6月6日,三垒股份发布重大资产购买预案,拟通过新设立的一家控股子公司,以较账面值溢价3766%的价格,拟作价33亿元现金收购早教公司美杰姆100%股权。在控股公司中,三垒股份将为本次交易承担70%对价款约23.1亿元。

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黄一帆

自去年10月计划收购早教资产睿优铭51%股权失败后,大连三垒机器股份有限公司(002621.SZ,下称“三垒股份”,)今年1月份再次公告因筹划资产收购停牌交易。时隔5个月,细节出炉。

6月6日,三垒股份发布重大资产购买预案,拟通过新设立的一家控股子公司,以较账面值溢价3766%的价格,拟作价33亿元现金收购早教公司美杰姆100%股权。6月14日,因需再次召开董事会审议通过交易草案及股东大会通过等程序,为避免股价波动,公司决定再次停牌。

三垒股份证券办一位人士告诉经济观察报记者,“公司停牌就是因为问询函”,目前公司在等交易所那边的问询函下发。针对记者对上述预案所列的采访提纲,该人士表示,会根据交易所的要求披露。

本次方案体现不俗的设计能力。在控股公司中,三垒股份将为本次交易承担70%对价款约23.1亿元。除自有资金(含前次募集资金)外,三垒股份尚需对外筹集16亿元用于支付本次收购价款。为此,本次交易方案中,双方设置支付细节,结合业绩承诺完成情况分5期还清,减轻了三垒股份方面支付压力。不过,本次交易前剥离部分标的资产,亦遗留下同业竞争问题。

从资本市场来看,目前二级市场颇为看好优质教育资产注入上市公司。截至6月13日,仅半月左右,中公教育注入亚夏汽车便给上市公司带去股价2.72倍左右提升。但同时记者也注意到,此前部分参与教育资产并购公司由于未能完成业绩对赌,影响商誉,侵蚀公司利润。

高估值背后玄机

6月6日,三垒股份发布了重大资产购买预案。交易对象是被称为早教龙头的美杰姆,交易标的资产为美杰姆100%股权,交易对方为霍晓馨、刘俊君、刘祎、王琰、王沈北,预估值为33.07亿元,归属于母公司股东权益账面值为8551.86万元,评估增值32.22亿元,增值率高达3766.04%。

同时,交易对方做出业绩承诺,美杰姆2018年-2020年的承诺净利润分别为1.80亿元、2.38亿元、2.90亿元。

公告显示,作为早教品牌企业,美杰姆通过全国范围内的早教中心为广大婴幼儿提供专业的早教课程内容及授课服务。截至2017年12月31日,美杰姆共拥有257家加盟美杰姆早教中心,83家直营美杰姆早教中心。美杰姆早教中心主要从事儿童早期教育相关服务,提供“美杰姆”欢动课程、“艾涂图”艺术课程、“MusicTogether”音乐课程,上课学员包含0-6岁,但主要为0-3岁学员。“以加盟为主,直营为辅”的美杰姆主要收入及盈利来自于向加盟商收取的服务费用、销售教具产品收入,以及直营中心收取的课程销售收入。在2016年、2017年,美杰姆未经审计的营业收入分别为1.17亿元、2.17亿元,其对应的净利润分别为3476.91万元、8509.35万元。虽然利润已远超三垒股份,但由于属于现金收购,因此不涉及借壳。

这意味着若要完成2018年业绩承诺,美杰姆今年需完成同比111.5%的净利润增幅。而按33亿元交易对价计算,此次并购静态市盈率高达38.8倍,即使按照2018年1.8亿元净利润的承诺业绩计算,公司的市盈率仍然达到18.3倍。这在此前教育行业并购中亦数偏高。

既然业绩完成有一定难度,为何公司依旧要给出如此高的估值?在记者采访的业内人士看来,玄机在于交易的支付安排上。

根据方案显示,三垒股份决定设立控股子公司作为收购的实施主体,收购资金将主要来源于三垒股份及第三方投资者对其按比例缴纳的出资款,其中三垒股份拟出资70%,合计23.1亿元;第三方投资者拟出资30%,合计9.9亿元。

同时,33亿现金分为5期支付,每期支付金额分别为6.6亿元、10.4亿元、4亿元、4亿元、8亿元,支付时间分别为协议生效15个工作日内、工商变更10个工作日内、2018年12月31日前、2019年6月30日前、2019年12月31日前。

即先交6.6亿定金、工商变更后再交10.4亿,先期总共支付17亿,此后每半年支付一次。同时,根据协议安排,在公司取得第二笔交易价款,即获前期支付的17亿后12个月内,将不低于交易价款(税后)总额的30%(“股票增持价款”)用于通过各种方式增持三类公司股票。其后,在2019年3月31日完成股票增持价款的40%,并于前述规定时间内完成前述股票增持款价的100%。

而前述股票增持价款,按照规定以交易对方已增持完成三垒股份总股本的18%时已支出的金额为准。同时,股票总数量不应超过交易对方全部股票增持完成时三垒股份总股本的18%。

而目前,公司总股本为3.38亿,若不考虑后续增发、高送转等增厚股本情况,交易对手需增持公司股票总计不超过6084万股。

此外,该部分增持股票将与公司业绩进行挂钩,分3年进行解锁。若承诺业绩期满且完成业绩,2018年解锁股票增持价款40%、2019年解锁30%、2020年解锁30%。

关注教育资产的多维海拓执行董事樊杨阳告诉记者,“支付安排为买方减小了很多风险:分期付款+对赌减小了投资风险,对卖方的业绩承诺实现了绑定,同时避免目前早期教育业务资质认定的配套办法尚未明确的环境下采用发行股份收购标的的审核不确定性,最后买方通过让卖方购买股票的方式使得双方进行强绑定,也规避了对赌失败的风险。”

樊杨阳认为,本次交易对价虽然偏高,但是考虑到上市公司的收购溢价,还是在相对合理的范围内。美杰姆2016-2017净利率由29.7%提升至39%。高于国内早教行业2017年平均净利率水平的38%,已经属于行业头部标的范畴;其次,33亿估值就2017年的净利润倍数虽然相较行业略高,但是进行的对赌其实是对实际价格给出了保障,从2018年对赌的净利润来看,远期市盈率是18倍,对于高出行业平均指标(门店数量,影响力,净利润率)已经很可观。

佳浩投资合伙人瞿浩告诉经济观察报记者,目前市场上注入方案或借壳(或部分借壳)事件不仅仅在教育资产证券化过程中,其他行业也都有,只要合情理,证监会审核通过即可。

遗留问题

三垒股份成立于1994年,是一家专业从事塑料管道成套制造装备及五轴高端机床的研发、设计、生产与销售的企业。2008年6月,三垒有限整体变更为股份有限公司。

2011年9月,三垒股份在A股上市。随着国内宏观经济运行平稳、增速放缓,传统制造业受此影响较大,公司原有业务受到冲击较大,业绩连续下滑。公告显示,2017年,三垒股份制定了新的发展规划,一方面保持原有业务的盈利水平,一方面重点着手在教育行业进行产业链布局,2017年2月公司全资收购楷德教育100%股权,正式踏入教育行业,切入留学培训市场板块。

2017年,由于布局教育产业,三垒股份盈利能力大幅回升,全年实现营收1.77亿元(+165.17%),归母净利润1835万元(+82.68%)。

不过,2018一季报显示,三垒股份实现营收3887万元(+145.07%),归母净利润173万元(-59.91%),利润下降的主要原因是季节性楷德教育业务处于传统淡季。

在此番收购美杰姆前,该公司曾一度打算收购早教机构悦宝园,但未能成行。三垒股份发布公告称,公司拟以支付现金的方式购买睿优铭51%股权。睿优铭即北京睿优铭管理咨询有限公司主营业务为婴幼儿早期教育及相关业务,公司主打纯美式早教加盟品牌悦宝园Rompn‘Roll。

在2017年10月31日终止重组说明会上,三垒股份董事长陈鑫表示,在目前市场环境下,本次重组交易双方在交易对价等关键条款上无法达成一致。同时,其明显表示了公司侧重向教育产业转移的倾向。“未来公司在继续做好原有业务的基础上,将进一步完善教育产业链布局,增强公司核心竞争力。”

而此次收购美杰姆若能成行,从方案来看,无论从股价还是并表情况都应有较为出色表现。

不过,记者也发现,本次交易尚存该公司不确定性问题,包括向美国美杰姆取得放弃Mega的优先购买权以及同业竞争。

由于“美杰姆”早教中心经营所需的商标、教材、运营手册等相关无形资产及知识产权为交易对方控制的公司MEGA通过永久授权及收购等方式自美国美杰姆取得,标的公司拟收购MEGA的业务及资产。

据了解,标的公司子公司上海迈之格投资有限公司与Mega签署了收购意向协议,约定迈之格购买Mega直接或间接拥有的“美杰姆(MyGym)”品牌相关业务对应的全部资产,包括亚洲区商标、亚洲地区业务运营权。

根据Mega与美国美杰姆签署的授权协议,Mega向第三方转让自美国美杰姆处获得的业务及资产时,美国美杰姆享有优先购买权。目前,标的公司尚未取得美国美杰姆放弃优先购买权的同意函。此外,收购事项尚未完成上海市商委、上海市发改委、外管局上海分局等部门备案程序。不过,三垒股份称,自授权协议签署以来,交易对方与美国美杰姆保持良好的合作关系,预计该等同意函的取得不存在实际障碍。

此外,本次交易标的子公司将剥离大部分直营中心股权,由此将带来同业竞争问题。公司称,由于标的公司控制的部分直营早教中心在内部控制规范性方面与上市公司规范运作要求存在一定差距,尚需在规范运作等方面进一步提高和完善。经双方协商一致,本次上市公司拟收购交易对方持有的“美杰姆”早教中心授权加盟业务。

除持有的北京美奕美教育科技有限公司及沈阳美吉安教育科技有限公司股权外,按照实缴出资金额转让予交易对方控制的子公司,转让直营中心数量预计为50家,转让对价非常便宜,预计仅为1007.50万元。公司表示,具体金额将在正式股权转让协议进行约定。交易对方承诺与标的公司签署托管协议,将上述控制的子公司及剥离直营中心交予标的公司进行管理,并在三年内进行处理。

同时,标的公司控制的美杰姆早教中心和交易对方控制的艾涂图艺术中心存在经营相同或相似业务的情形。公司同样表示,在三年内“或通过将上述‘艾涂图’品牌相关业务转让予上市公司或其控制的主体、或转让予与本人无关联关系的第三方。”

因同业竞争关系而导致承诺几年内处理的不止是交易对方,根据预案披露,上市公司实际控制人控制淘乐思教育科技(北京)股份有限公司、北京春风化雨教育科技有限公司,上述企业主要从事幼儿园经营。上市公司实际控制人方面承诺,将在未来两年内将上述公司转让或并入上市公司。

新时代证券研究员胡皓表示,2018年三垒股份具体经营目标除继续支持楷德不断拓展现有业务外,将重点推进在早教领域的布局,积极推进对有早教优质资产的并购整合。

自5月23日,亚夏汽车复牌后迎来了连续涨停,可以看出,目前对于优质的教育机构,市场还是普遍看好。但此前2017年A股教育行业,共有拓维信息、勤上股份、秀强股份、全通教育、盛通股份、洪涛股份和世纪鼎利7家公司亦未能完成业绩对赌。

樊杨阳告诉记者,“目前我们看到教育行业的资产证券化其实更多应该是上市公司收购教育资产,而非真正意义上的资产证券化。”其认为,早教行业属于稳定且长效收益型行业,现金流相对稳定、可预测,在确定性的机会下加合理的杠杆,能够获得不错的投资回报。

“这两年我们也看到了大量的上市公司收购教育类资产。但是教育类资产一般会体现很强的地域性,市场集中度也很低,很少会出现全国性的线下教育机构。找到合适的标的,收购的价格,结构的安排,对于上市公司来说将会是挑战。”樊杨阳表示。

瞿浩表示,教育资产证券化从美国、香港的发展来看,有利有弊。利,在于教育可以获得更多的社会资源投入,来提高质量;弊端,教育企业本身是否把赚钱放在第一位,是否符合教育的本质,所以要看一把手的本身的价值观和行业理解。

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